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上汽集团(600104) ：业绩符合预期 2020调整蓄力
类别：公司机构：安信证券股份有限公司研究员：袁伟日期：2020-04-14
事件：公司发布年度报告，2019年实现营收8433.24亿元 -6.53% ，归母净利润256.03亿元 -28.90% ，扣非后归母净利润215.81亿元 -33.41% ，单四季度营收2579.79亿元 +13.42% ，归母净利润48.10亿元 -42.31% ，扣非后归母净利润27.66亿元 -60.98% 。公司实施了每10股派送现金红利8.80元 含税 的利润分配方案，分红率为40.16%。
　　
大众和自主均价有所下降，通用系单车均价显著提升。2019年公司整车业务营收为6133.41亿元，全年公司实现整车销量623.80万辆，单车均价由2018年的9.46万元提升至2019年的9.83万元。具体来看，上汽大众和自主的单车均价由2018年的12.56万元和10.90万元分别下滑至2019年的11.79万元和9.48万元。受益于上汽通用五菱新车新宝骏的销售以及低价车型销量的下滑，上汽通用五菱的单车均价由2018年的4.92万元提升至5.16万元。上汽通用2019年推出的别克旗下首款中大型7座SUV昂科旗高配车型深受追捧，改善产品结构，推动上汽通用的单车均价由2018年的11.39万元提升至11.74万元。
　　
销量下滑致折旧摊销压力加大，2020年调整蓄力。公司全年归母净利256.03亿元，同比下滑28.90%，息税折旧摊销前利润为564.58亿元，同比下滑16.59%，销量下滑叠加折旧摊销增加，导致盈利降幅加大。其中，受年中国五切国六去库存及新能源补贴退坡影响，自主2019年亏损71.09亿元，同比大幅下滑94.89%。2019年，公司三费合计931.53亿元，同比下滑6.98%，销售费用574.51亿元，同比下滑9.42%，其中广告宣传费134.41亿元，仅下滑了0.60%，管理费用223.08亿元，同比上涨了4.56%，研发费用133.94亿元，同比下降了12.94%，其中研发支出33.51亿元，同比仅下滑1.76%。此外，全年计入当期损益的政府补助为47.18亿元，同比大幅上涨了31.66%。2020年，公司电动化迎来突破，期待已久的大众MEB平台将于2020年10月份正式投产，据奥迪品牌发布的2020年在华新产品投放规划，奥迪加速国产化，豪华车入列，迎接换购周期，产品结构升级，有望实现量价齐升。上汽通用和上汽通用五菱经历了2019年这一调整之年，2020年迎来产品大年，据汽车之家，上汽通用将会推出凯迪拉克CT4在内的4款新车型，同时主力车型英朗、君威、君越也会有改款车型上市，随着新车型的推出以及内部的战略调整，上汽通用销量和业绩有望扭转颓势，五菱宝骏也将迎来产品大年，受益2020年初新冠疫情带动的首购需求回升，上汽通用五菱的销量和业绩有望改善。
　　
投资建议：公司目前估值较低，换购加速背景下，奥迪国产加速，大众电动化发力，调整后的上汽通用和五菱进入产品大年，公司经营有望转好。受疫情影响，公司2020-2021年营收和净利润分别下调，预计公司2020年-2022年的营业收入分别为8340.5、8924.3、9816.7亿元，净利润分别为225.5、293.5、337.5亿元，维持买入-A投资评级，6个月目标价22.00元。
　　
风险提示：疫情控制效果不及预期；企业复工率不及预期；新车销量不及预期;技术进步不及预期。
鹏鼎控股 002938 2020年一季度业绩预告点评：订单旺盛 疫情影响下Q1业绩仍超预期增长
类别：公司机构：中信证券(600030)股份有限公司研究员：徐涛/胡叶倩雯日期：2020-04-14
核心观点
公司发布2020年一季度业绩预告，预计净利润同比60~70%至2.96~3.14亿元，在疫情影响下仍超预期增长。向后看，A客户海外销量或将面临下行压力，预计公司下半年订单可能弱于往年，但疫情缓解后预计公司仍将受益5G量价齐升逻辑，坚定看好公司长期价值，维持"买入"评级。
　　公司预计2020Q1业绩增速达60~70%，疫情影响下仍表现亮眼。公司发布2020年一季度业绩预告，预计2020年Q1净利润同比60~70%至2.96~3.14亿元。
　　根据公司月度营收简报，公司2020年Q1营收达39.69亿元，同比-6.3%。在疫情背景下，公司Q1面临复工延迟等困难，出货延迟至营收端增速承压，而净利润仍保持高速增长，主要受益于1 公司持续推动制程改善和自动化生产，实现成本端有限降低，2 疫情期间受益于线上教育、线上办公等需求大增，下游Mac/iPad等产品销量大幅增长，叠加A客户新机型备货，公司订单较往年明显提升，各厂区产能利用率有显著提升，3 公司出口商品以美元结算，Q1期间美元升值驱动汇兑损益增加。
　　20Q2起，A客户海外销量或将面临下行压力，预计公司H2订单可能弱于往年。由于A客户备货周期特征，Q1是公司传统淡季 18/19年Q1营收占比均不足20% ，而2020年Q1与往年不同：一方面，A客户计划于H1发布一款SE 2新品，新机备货拉动PCB需求；另一方面，疫情背景下A客户笔电及平板等产品销量同比显著增长，为公司带来追加订单。而进入Q2，随着新冠疫情在全球扩散，短期手机需求端面临不确定性，未来若干季度或存在出货量区域性下滑的可能。以A客户为例，2019年A客户大中华区收入占比17%，其他地区收入占比83%，3月18日A客户在官网公告称将无限期关闭大中华区之外的所有零售店，直到另行通知。我们认为，未来A客户在国内手机销量有望逐步复苏，而其他地区的需求释放则将受到关店行为的影响，因此A客户备货节奏调整对公司订单影响仍需动态观察。
　　疫情缓解后，公司仍将受益5G量价齐升逻辑，坚定看好公司长期价值。全球手机需求只是延迟而非消失，往后看5G带动的换机仍然是确定性趋势，随着手机厂商持续发力5G，预计2020年全球出货量达到2-3亿部，并在3-5年内逐步完成对4G的替代。我们认为疫情缓解后公司作为全球手机PCB龙头，有望继续受益于5G手机带来的量价齐升逻辑：1 FPC：A客户将于2020年H2发布多款5G手机，并驱动FPC单机价值量提升，公司同时具备MPI和LCP工艺，且是A客户最重要FPC供应商。2 HDI：由于5G手机对元器件集成度提出更高要求，SLP在主板端的渗透有望加速。公司目前通过秦皇岛项目顺利扩充高阶HDI产能，后续有望在A客户端获得更多的订单。此外，在全球手机需求承压背景下，公司积极寻求新的发展机遇，如拓展消费电子、汽车电子等新品类。
　　风险因素：A客户销量疲弱、PCB升级放缓、天线方案变更、行业竞争加剧等。
　　投资建议：公司为全球第一大PCB生产商及A客户核心PCB供应商，未来有望持续受益5G继续成长。我们维持公司2020~2022年EPS预测为1.34/1.59/1.93元，考虑龙头溢价，给予公司2021年27倍PE，对应目标价42.91元，维持"买入"评级。
南洋股份(002212) 2020年一季度业绩预告点评：疫情影响一季度确认 持续聚焦安全核心赛道
类别：公司机构：中信证券(600030)股份有限公司研究员：杨泽原/刘雯蜀日期：2020-04-14
核心观点
公司聚焦网络安全业务，在等保2.0和国产化的驱动下有望实现快速增长。考虑到公司网络安全业务一季度占比较小，维持"买入"评级。
　　事项：2020年4月13日，公司发布2020年一季度业绩预告。报告期内，公司预计归母净利润实现-1.33亿元~-1.90亿元。
　　疫情影响叠加费用加大，公司一季度有所亏损。受新冠肺炎疫情的影响，公司主营业务进展延缓，电线电缆业务原材料铜材价格出现大幅度下跌，公司相应计提了存货和应收款项等资产减值准备。费用方面，公司继续加大研发与市场投入，费用有所上升；此外，2019年公司实施股权激励，一季度公司的激励费用较去年同期增加约1200万。公司一季度网络安全业务收入的确认受到疫情影响，由于季节性特点，一季度营业收入占全年比例较小，全年预期受疫情影响处于可控的范围内。
　　持续推进安全核心赛道聚焦，期待公司后续进展。2019年12月15日公司公告将剥离电缆业务，聚焦业务于网络安全领域。公司全资子公司天融信是国内领先的网络安全、大数据与安全云服务提供商，其防火墙产品连续19年居中国市场第一，近年来在云安全、云计算、工业互联网安全、数据安全等领域持续布局。目前资产剥离正在持续推进，期待剥离后业务的发展。
　　等保2.0+国产化助力行业景气向上，看好公司长期发展。党政央企及各地方企业受等保政策、护网行动等拉动下安全需求持续释放，预计将支撑全年及后续板块持续高景气发展，公司安全业务核心品类有望充分受益。受政策与市场的双重驱动，国产化安全将迎来更大的市场机遇，经过多年的研究和发展，天融信已建立了完整的国产化安全产品体系，实现了在党、政、军队领域的规模应用，未来市场空间广阔。
　　风险因素：疫情持续时间超预期；电缆资产剥离进度不及预期；行业竞争加剧；国产化进程不及预期。
　　投资建议：公司聚焦网络安全业务，在等保2.0和国产化的驱动下有望实现快速增长。考虑到公司网络安全业务一季度占比较低，维持公司2019-21年EPS预测0.32/0.56/0.74元，对应假设上半年完成资产剥离。维持"买入"评级。
仙鹤股份(603733) ：20Q1盈利改善明显 产能持续扩张 规模效应初显
类别：公司机构：中信建投(601066)证券股份有限公司研究员：花小伟/罗乾生日期：2020-04-14
事件
事件一：4月2日，公司发布2019年年度报告。2019年公司实现营业收入45.67亿元，同比增长11.45%；归母净利润4.40亿元，同比增长50.45%；扣非后归母净利润4.19亿元，同比增长56.54%。
　　分季度来看，公司2019Q1/Q2/Q3/Q4营业收入分别为10.13、10.89、11.84、12.80亿元，同比增长28.51%、-0.52%、14.41%、8.57%；归母净利润分别为0.36、0.95、1.37、1.72亿元，同比-63.26%、22.73%、81.51%、307.34%。
　　公司拟向全体股东每10股派发现金红利4.00元 含税 ，共计派发现金红利总额2.45亿元。
　　事件二：4月13日，公司发布2020年第一季度业绩预增公告。公司预计2020年第一季度实现归母净利润9500-11000万元，同比增加166.26%-208.30%；实现扣非净利润8500-9700万元，同比增加168.99%-206.96%。
　　我们的分析和判断
产能持续扩张，规模效应显现，20Q1增速大幅提升
公司产能持续扩张，规模效应显现。公司现有特种纸机生产线43条，涂布、超压线20多条，并拥有化工、制浆、能源、原纸及纸制品等全产业链生产产能。截至2019年末，公司拥有特种纸及纸制品的年生产能力超82万吨，产品涉及九大系列60多个品种。2019年公司实现营业收入45.67亿元，同比增长11.45%；归母净利润4.40亿元，同比增长50.45%，利润增速较高，我们认为主要系公司优化产业布局，提升规模效应所致。
　　分产品来看，2019年公司商务交流及防伪用纸、烟草行业用纸、标签离型用纸、热转印用纸、视频与医疗包装用纸、电气及工业用纸、低定量出版印刷用纸、家居装饰用纸、特种浆纸及其他的营业收入分别为12.89、7.04、5.81、5.21、5.13、3.12、2.76、1.88、0.16亿元，同比增速分别为24.77%、-2.73%、-11.68%、32.89%、53.45%、1.65%、-0.69%、15.07%、-9.10%。公司行业龙头地位显著，强大的行业影响力有助于公司持续扩大市场份额、提升成长空间。
　　随着公司IPO募投项目于2019年全面建成投产，公司业务结构调整优化日趋合理，综合规模效益凸显。公司通过降本增效有效提高毛利率，预计2020年第一季度实现归母净利润9500-11000万元，同比增加166.26%-208.30%，增速大幅提升。
　　盈利能力受益原材料价格回落，费用控制成效凸显
2019年公司整体毛利率为18.70%，同比提升1.47pct，主要由于公司新品市场拓展和规模化生产带来销量增加，大宗原材料的国际木浆价格回归正常，营业成本下降；销售净利率为9.62%，同比提升2.48pct，主要由于公司毛利率提升，叠加管理优化、费用控制成效显著。
　　期间费用方面，2019年公司期间费用率为9.25%，同比下降1.29pct；其中，销售费用率为3.21%，同比降低0.13pct，主要由于人工费用、业务宣传费用减少所致；管理费用率为1.92%，同比减少0.56pct，主要源于公司管理模式优化提升；研发费用率为2.32%，同比增加0.17pct，主要由于公司多领域产品加大新品研发投入以提升市场占有份额；财务费用率为1.80%，同比减少0.77pct，主要由于汇兑损失较去年减少。
　　全产业链布局，多品种、品质优、市占高
公司是国内大型高性能纸基功能材料研发和生产企业，进行化工、制浆、能源、原纸及纸制品等全产业链布局。目前公司与合营公司、控股子公司拥有特种纸及纸制品的年产能超82万吨，现有特种纸机生产线43条，涂布、超压线20多条。同时，公司积极推进新产能的建设和释放，2019年公司的22万吨高档特种纸项目进入试运行阶段，预计2020年中投产；3.5万吨高档食品包装原纸项目、1.2万吨高档烟用接装原纸项目、4万吨特种纸生产线、10万吨不干胶项目二期等项目也于2019年至2020年初陆续投产。
　　作为我国产品品类最多，布局最广德特种纸生产企业之一，公司产品涉及九大系列60多个品种，产品种类、产品品质处于国内领先。在烟草行业用纸方面，公司市占率超过40%；在国内热敏纸市场，公司占有率超过20%；在国内低定量出版印刷用纸包括圣经纸和字典纸市场，公司市占率超过80%，系国内主要辞书出版商和国外众多印刷巨头指定的专用纸；合营企业夏王纸业产品 包括素色底材和印刷底材 ，市场占有率超20%。此外，公司在食品包装、医疗包装行业发展可期。
　　投资建议：
公司新品市场不断扩展，产能持续升级和扩张。我们预计2020-2021年公司营业收入为51.28、58.17亿元，同比分别增长12.28%、13.43%；归母净利润为5.10、5.85亿元，同比分别增长15.91%、14.75%，对应最新PE分别为18.4x、16.1x，首次评级，给予"买入"评级。
　　风险提示：
疫情影响超出预期；原材料波动；下游需求低迷等。
安井食品(603345) 2019年报点评：速冻赛道真正的成长龙头
类别：公司机构：华创证券有限责任公司研究员：方振/董广阳日期：2020-04-14
事项：公司发布2019年年报，全年实现收入52.67亿元，同增23.7%，归母净利润3.73亿元，同增38.1%，其中19Q4收入17.73亿元，同增34.5%，归母净利润1.35亿元，同增83.1%。公司经营现金流和预收款表现亮眼，全年经营活动现金流量净额为5.77亿元，同增94.9%，年末预收款8.08亿元，同增60.6%。
　　收入量价齐升，结构有效调整。19年公司总销量48.94万吨，同增18.4%，吨价1.08万元，同增4.4%。分产品来看，面米/鱼糜/菜肴制品保持较快增长，收入分别为13.88/20.04/5.46亿元，同增26.4%/27.9%/38.1%，19年考虑成本等因素，主动控制肉制品占比，肉制品收入13.20亿元，同增10.5%，占比25.1%，同比下降3.0pcts。分渠道来看，经销商/商超渠道收入分别为45.29/5.86亿元，同增24.3%/14.2%；特通渠道收入1.21亿元，同增26.0%，有所提速；电商渠道收入3132万元，快速增长。分地区来看，华东地区为公司重点销售区域，收入28.01亿元，同增17.3%，其他各地区保持较快增长，增速均超25%，公司销地产模式下，各区域工厂陆续建成投产带动当地市场渠道下沉与扩张。此外，19年末公司经销商数量达682家，净增加64家。
　　有效应对成本上行，规模效应持续显现。19年公司毛利率25.8%，同比下降0.7pct，其中Q4受益于提价和产品结构提升，毛利率同比提升0.4pct。全年面米制品毛利率提升2.7pcts，肉制品/鱼糜制品因原材料成本上涨，毛利率分别下降3.9/1.0pcts。公司于去年Q4对主要产品进行提价，积极调整产品结构，控制肉制品占比，加快锁鲜装等高端新品推广，有效应对成本上行压力。费用率方面，公司规模效应持续凸显，19年销售费用率12.3%，同比下降1.1pcts。公司首期转债完成后财务费用有所节省，19年财务费用762万元，降幅明显。全年净利率为7.1%，同比提升0.7pct，成本压力之下保持盈利水平稳升，彰显优异应对能力和规模效应优势。
　　疫情当下调整能力优秀，中长期成长路径清晰。展望全年，公司针对疫情冲击积极调整继续展现优异的调整能力，同时升级自身经营策略，由"三剑合璧、餐饮发力"升级为"全渠道、全区域、大单品"策略；渠道策略从"餐饮流通为主、商超电商为辅"调整为"BC兼顾、双轮驱动"，加大超市、社区电商、电商的渠道开发；产品策略新增"主食发力、均衡发展"思路，加快主食类和C端产品上市，继续坚持高质中高价产品定价策略。我们坚定认为公司中长期成长路径清晰，产能全国化布局加速推进，以丸之尊、锁鲜装等代表的高价大单品占比继续提升，带动产品结构继续升级，收入规模保持20%以上增长无虞。公司应对成本措施多样，规模优势持续显现，盈利能力稳中有升，后续业绩料将保持高增长。此外，公司竞争优势持续强化，新品打造和推广能力突出，渠道掌控力强，并于19年首次实施股权激励，绑定优秀核心团队，提升经营及营销执行积极性。
　　上调目标价至100元，维持"强推"评级。公司在速冻赛道的核心竞争力及业绩稳健增长得到持续验证，短期疫情影响有限，期间优异的调整能力再次证明强大的竞争优势，反而有望加快份额提升，我们重申对公司一直以来的判断，中长期持续提升份额，业绩成长路径清晰，规模优势持续显现。我们略调整2020-2021年EPS预测至1.73/2.50元 原预测值为1.71/2.50元 ，引入2022年EPS预测为3.24元，对应PE为52/36/28倍，考虑剔除股权激励费用影响，公司业绩CAGR可达30%，且中长期业绩成长性良好，估值中枢具备上移潜力，给予明年40倍PE，上调12个月目标价至100元，维持"强推"评级。
　　风险提示：成本上涨超预期，产能扩张不及预期，新品推出低于预期。
宁水集团 603700 ：老字号水表龙头插上NB-IOT科技翅膀 获益新基建、走向新未来
类别：公司机构：东吴证券(601555)股份有限公司研究员：陈显帆/刘博日期：2020-04-14
投资要点
公司简介：拥有62年悠久历史的老字号水表龙头，NB-IoT助推业绩高增长：
1 公司成立于1958年，前身为全民与集体联营企业宁波水表厂，2016-2019年毛利率、净利率、ROE水平均较为稳定，其中低毛利率的机械表业务占比逐步下降、高毛利率的智能表业务占比逐步提升，尤其在2019年，NB-IoT水表的销售助力公司业绩高增长。2 NB-IoT是低功耗广域网络 LPWAN 技术的一种，由华为提出、3GPP组织开发，相比其他LPWAN技术具有可叠加应用在现有蜂窝网络上、被大型运营商采纳、成本更低等优势。3 NB-IoT本身具有广覆盖、多连接、低功耗、低成本的特点，因此可广泛使用于公用事业、智慧城市、消费电子等多个应用场景，之前未能大规模推广主要是受制于行业标准尚未明确、政策引导尚未统一、配套设施尚不完善、模组成本有待下降等原因。
　　估值提升来自于NB-IoT加速推广：政策+标准+基站+成本，公司插上科技翅膀：
1 政策引导：工信部主导下政策持续落地，从基础设施到终端应用均有提及；2 标准统一：NB-IoT被正式纳入5G候选技术集合，受到通信设备商支持；3 基站配套：预计2020年基站数量达150万，蜂窝物联网连接数超11亿；4 成本下降：芯片由华为和高通主导，模组成本已经降至与2G模组持平；预计2020年NB-IoT整体为525亿美元，应用端为409亿美元，在政策引导、标准统一、基站配套、成本下降等各种利好的共同促进下，NB-IoT应用端近千亿市场空间有望加速释放，而NB-IoT水表作为其中最重要的应用场景，有望率先爆发。
　　业绩增长来自于行业放量：边际变化明显，行业高景气度下龙头公司率先获益：
2019年以来，水表行业边际变化明显：1 政策持续出台，对水表使用的量和质均提出明确要求；2 NB-IoT水表加速推广，技术成熟有效解决行业痛点；3 存量旧表置换+增量新表升级，152亿市场空间正释放。目前，水表行业市场集中仍然较低，三家龙头企业市占率仅为20%左右，考虑到：1 未来3年市场空间加速释放，行业景气度仍将高企；2 NB-IoT水表的研发和生产对技术水平要求较高，只有行业龙头企业具备研发、生产和销售能力；3 NB-IoT水表的运维和数据分析处理能力也对水表企业提出更高要求，因此，而公司作为龙头企业，在手质量、品牌、NB-IoT先发、渠道、服务、技术、成本等多项核心竞争优势，有望在行业高景气度形势下充分率先获益。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2020-2022年EPS分别为1.71、2.16、2.79元，对应PE分别为21、17、13倍，首次给予公司"买入"评级。
　　风险提示：公司产能投放不达预期、机械表和智能表价格下降超预期、疫情影响招投标进程等。
　　

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