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新华基金主题策略周报（20220515）

图说：M首家“元宇宙”实体店开业

图片来源：凤凰网科技

一、周度策略风格转换有待确认，结构性行情持续过去一周，外部环境和内部经济数据不断出台，保增长和汇率政策的预期推动市场更倾向于成长风格。

虽然美国CPI数据历来对联储政策影响有限，但政策高调关注通胀的措辞继续推动市场紧缩预期，并加大了市场对美国政策错误的疑虑。４月美国通胀数据与能源和强势内需紧密关联，未来几个月极可能进一步走强，不断挑战市场对于联储紧缩的预期。

俄乌冲突进一步升级的风险仍然突出的背景下，欧央行对于紧缩方向的措辞也在推动欧洲债市收益率快速抬升。欧元区面临货币政策和能源、供应链的多重挑战。

美、英、欧元区选择紧缩政策和日元大幅放松加快了新兴市场紧缩的步伐，从智利到印度，新兴市场纷纷选择升息，而香港的港币汇率机制面临的外资流出压力也是市场关注的重点。

随着欧美、亚洲国家全面进入后疫情复苏模式，以能源为首的资源板块、受益于人民币贬值的部分出口需求可能获得支持超预期。在内外部政策加速调整的背景下，A股市场能否完成风格转换需要进一步的流动性和估值确认。

二、本周重点关注1．极端天气对大宗商品市场价格影响愈发显著

今年前4个月，极端天气现象频频在全球各地现身：美国中西部干旱、南美洲干旱和洪水、欧洲强风暴频现，澳洲洪水、中国汛期提前15天等。造成极端天气频现的原因是多方面的，如全球绿色植物面积扩张造成的地表径流、植被、空气环流出现微变化，人类生产活动转变等等。从今年前4个月的极端天气表现来看，其发生的强度和频率都有走高的趋势，这符合新华基金主题策略部的前期提示。

极端天气的出现不仅仅给全球经济增长带来了负面影响，也给各种资源、农产品价格提供了正面支持作用。进入5月，全球极端天气现象仍在持续，强度增强的故事也在上演。例如，世界气象组织（WMO）和印度气象部门近期持续对印度将在5月面临的高温发出预警。即3-4月的高温之后，印度北部和西部地区的气温可能高达50摄氏度，这一读数已经接近印度122年来最高水平了；美国媒体当地时间5月11日报道，美国最大的水库——位于内华达州和亚利桑那州交界地带的米德湖水位已降至历史新低；在欧洲，德法两国4月之后的降水量远低于预期水平；中国北方省份内蒙古，现在全区多地已经呈现了轻到中度气象干旱……

受极端天气影响最为直接的农业生产料将在今年面临严重的挑战。从各类媒体的公开报道来看，今年小麦、玉米、棉花、水果的生产面临严重挑战。在法国，干旱恐造成谷物减产40%；在美国，22%的农作物正面临严重干旱，冬小麦已经减产，春小麦种植面积同比降2%；印度干旱或导致小麦减产15%-25%；中国内蒙干旱恐将对小麦、玉米、大豆、牧草的种植和生长产生不利影响；澳洲洪水预计造成夏威夷果减产10%。另外，极端天气所造成的病虫害农业衍生影响也是后续市场需要关注的方向。

就资源行业而言，极端天气也在影响生产或物流，并推升能源需求，进而推高资源品价格。美国西部干旱已经导致加州水电生产下降48%，这进而推高了天然气的使用量，另外得州干旱恐影响当地油气生产（水力压裂），美国得州地区的油气增产面临阻力。德、法、印度的高温干旱推高了当地的电力需求，这导致煤炭、天然气的供需矛盾愈发突出；澳洲、巴西的洪水预计会对铁矿和铝土矿的生产和物流造成影响；中国内蒙的干旱也是值得关注的，后者是我国煤炭、稀土、有色金属的产地。

综上所述，极端天气正在成为影响今年大宗商品价格的重要因素之一，再叠加当前俄乌冲突和ESG的影响，今年大宗商品市场整体强势表现值得期待。

2．美国光伏贸易政策初现曙光

美国光伏市场需求旺盛。在过去十年中，太阳能的年均增长率为33%，这是由于太阳能投资税收抵免（ITC）等强有力的联邦政策、光伏系统的成本迅速下降以及私营和公共部门对清洁电力的需求不断增加。

数据来源：SEIA

成本上涨背景下2021年也实现较快增长。2021年以来，疫情和贸易不稳定导致的航运限制和其他供应链挑战导致整个美国太阳能行业的价格上涨，21年四季度光伏系统价格同比上涨18%，2021年第四季度有三分之一的项目推迟了四分之一或更长时间，但2021年，美国太阳能市场仍然安装了创纪录的23.6GW直流太阳能容量，比2020年增长19%。太阳能占2021年美国新增发电量的46%。这是太阳能连续第三年在美国新增发电量中占最大份额。

数据来源：SEIA

“重建更好法案”若通过，ITC政策有望延长10年奠定长期需求基础。美国自2006年以来一直实施投资税收抵减政策，允许从联邦税收中扣除30%的安装太阳能系统成本。2020年将ITC政策延期两年，在2021年和2022年开始建设的项目的太阳能ITC将保持在26%，在2023年下降到22%，在2024年将下降到商业项目的10%，住宅项目完全终止。

2021年11月份美国众议院通过《建设更好法案》，其中包括将太阳能投资税收抵免（ITC）延长10年，大力支持国内光伏制造，以及其他促进美国清洁能源部署和生产的关键政策。目前参议院尚未通过，关注未来进展。

美国目前光伏装机市场主要依赖于进口。从历史上看美国并不严重依赖进口，但2010年以来美国制造业成本较高的劣势影响下，进口依赖度越来越高，2020年组件安装中仅14%为美国本土制造。目前美国光伏制造业产能在大多数环节均远远不能满足其需求，仅薄膜电池及晶硅电池的组件环节有少量产能。

数据来源：美国能源部

数据来源：美国能源部

从进口的来源地来看，75%的组件进口来自于马来西亚、越南和泰国，且当地产能主要隶属于中国企业。少量的电池片的进口主要依赖于韩国。

数据来源：美国能源部

数据来源：美国能源部

基于美国本土制造业及光伏投资行业各自利益的博弈，美国光伏贸易政策多变，目前仍有部分政策悬而未决。当前，美国对中国光伏组件征收三种额外的关税：反倾销与反补贴税，简称双反税，每年都要复审，各企业不相同；201税，双玻组件豁免，不用交201税，单面组件暂时交15%，明年到期后再谈；301税，税率为25%；三种税收叠加征收，目前总税率为40%以上。

数据来源：智慧光伏

年初201关税延期，但配额提升。2022年2月4日，拜登总统宣布延长和修改特朗普政府的第201条太阳能关税，对某些进口晶体硅光伏电池（无论是否部分或完全组装成其他产品）征收的税率从30%开始递减。包括中国在内的地区。该公告将原定于2022年2月6日到期的太阳能关税再延长四年，不包括主要用于公用事业规模太阳能装置的双面组件。光伏组件关税配额从2.5GW提高到5GW。

东南亚反规避调查中。在光伏组件制造商AxiS的要求下，美东时间3月28日，美国商务部称，他们将发起一项调查，可能将对从马来西亚、泰国、越南和柬埔寨进口的太阳能产品开展反规避调查。具体时间表如下：

1)从美国时间3月28日开始，美国商务部开始对从马来西亚、泰国、越南和柬埔寨进口的太阳能产品开展反规避调查

2)8月30日公布本次调查的初步结果，公布进口的初步关税税率

3)2023年1月26日做出最终决定(可延长至2023年4月1日)

若采用海外硅片或不受影响。近期美国商务部(DOC)近日发布备忘录，就其对马来西亚、泰国、柬埔寨和越南进口太阳能电池和组件制造商进行的反规避调查做重要澄清，其中特别提到，在中国境外通过中国多晶硅生产的硅片不受调查约束。

但调查或延伸至辅材。5月13日美国商务部公布了正在进行的反规避调查的强制受访名单，并对包括阿特斯、韩华在内的8家企业的电池、组件的制造和出口流程进行更深入调查，调查出口电池和组件中是否使用了中国硅片、硅烷、银浆、太阳能玻璃、铝框、接线盒、EVA片材和背板，以及这八家公司是否与中国制造商有直接关系，是否试图规避AD/CVD。目前国内企业在东南亚有光伏玻璃产能，胶膜或仍需要一段时间。

调查过程中对美出货或受到影响。由于调查结果需要数月才能完成，调查决定需要到23年才能完成，且调查过程中对美出口有追溯机制，所以对美出口需客户承担追溯的不确定性风险，从结果来看将明显影响对美出货。美太阳能协会SEIA近日调查显示，四分之三的接受调查的太阳能公司表示，自从商务部宣布对从柬埔寨、马来西亚、泰国和越南进口太阳能产品发起规避案件以来，光伏产品交付已被取消或延迟；超过90%的受访公司表示，商务部的行动正在对其利润产生严重或毁灭性的影响；三分之二的受访公司报告说，他们一半的员工处于危险之中，三分之一的公司表示他们的全部员工都处于危险之中。

301关税存取消可能性。据新华社消息，美国贸易代表办公室3日宣布，四年前依据所谓“301调查”结果对中国输美商品加征关税的两项行动将分别于今年7月6日和8月23日结束。即日起，该办公室将启动对相关行动的法定复审程序，行业代表可在截止日前申请维持加征关税，办公室对此复审，复审期间维持关税。据美国贸易代表戴琪，美国政府将采取一切政策手段以抑制物价飙升，中对美出口商品关税或在考虑取消范围内。

若取消中国国内生产组件存在直接出口美的可能性。此前301关税主要针对中国对美直接出口的组件、逆变器产品，加征关税额在25%。为绕过这一关税，组件企业一般在东南亚建厂。若此次301关税取消，则中国大陆组件、逆变器产品有望直接输美，其中双面组件最为受益，仅剩双反税影响，21年裁决中部分企业反倾销税率为0，那么仅剩反补贴约12%的税率。

美国光伏市场需求旺盛，且较为依赖国内企业产业链供应，但在美国国内光伏制造与运营商之间利益博弈之下，光伏产品贸易政策变化较多。此前国内企业主要通过东南亚出口至美，但目前面临反规避调查，结果出来之前，或需要海外硅片+海外辅材+海外电池组件可较为顺利出口，若年中301关税取消可提升国内生产的组件直接出口美的可能性，对美出口初现曙光，但不确定性较大，关注以上政策进展。

三、主题信号1.美国CPI继续推高通胀预期，美元强势继续超预期。5月11日晚上8点半，美国公布4月通胀数据为8.3%，相比上个月8.5%通胀率有小幅回落，但仍然高于预期。

点评：去年，美国内需大幅攀升，同比需求回落带动通胀有所走弱符合预期。CPI本身引导性有限，但绝对数据仍然高企，推动通胀预期走高的现象越来越突出引发了市场关注。从数据分项来看，能源价格的直接和间接影响非常突出，这也将加剧政策选择的难度：机票、酒店的涨价贡献最为突出，而随着驾驶需求增长，能源供需的情况可能再度推动全球价格走高。另一方面，房屋租赁需求也是CPI上升的重要因素，这一点的回落与联储紧缩政策不无关系，但也一定程度反映了能源价格传导滞后的影响。总的来说，这组数据一方面确认了能源价格传导的滞后压力，另一方面也强调了美国内需的强势可能超越周期预测。对于决策者来说，在不改变能源政策的情况下，单纯压制通胀就需要采用极端措施收紧金融条件。这种选择是金融危机以来联储不断希望回避的政策错误。未来几个月，政策错误的可能性继续加大市场的不确定性。

随着南、北半球主要经济体都进入能源需求旺季，能源供需压力并没有出现实质性的改善，价格压力持续突出。联储、白宫面临政策两难，随着全球政策不确定性大幅上升，投资者进一步押注美元的情况是未来几周的市场焦点。美元走势持续忽略美国经常项目逆差、通胀的压力，强势可能会进一步超预期：我们继续关注人民币汇率和油价波动带来的结构性交易机会。

2.OPEC+增产落空，油价维持震荡行情。参与减产联盟的10个OPEC国家合计增产28.4万桶/日，月增产配额为25.3万桶/日，月度增产小幅超配额，但OPEC-10国实际产量为2446万桶/日，仍比产量目标2531万桶/日低85万桶/日。OPEC预计俄罗斯4月原油产量下降93万桶/日，因此整个OPEC+联盟月增产目标40万桶/日再次落空。

点评：OPEC+4月增产不及预期实际上已经被市场所接受和消化，当前市场更关注5月增产的执行情况，不过，从沙特和阿联酋前期拒接白宫电话的情况来看，沙特和阿联酋配合美国实施增产的策略是低概率事件，而这意味着石油产量或产量增幅低于预期，而这给油市在供应侧带来了支撑。

在需求侧，美国需求增长是相对充足的（低库存和工业产能利用率3月恢复至疫情前水平），当前市场对于中国需求呈现了一定程度的担忧，沙特下调6月对亚洲原油销售的原油溢价就是表象之一。不过，随着中国疫情整体趋于稳定，重点、节电城市的复工复产料将推动中国石油需求出现边际改善。

在供应整体收紧，需求见底的大环境中，考虑到疫情、宏观、地缘等边际因素的影响，油价仍会呈现高位震荡的行情。

3.新冠新变异体传播能力和免疫逃逸能力提高。5月13日，欧洲疾控中心（ECDC）将Oi的两个亚型BA.4和BA.5升级为VOC（受关注的变异体）。ECDC已建议欧洲各国考虑为60岁以上人群以及其他高危人群提供第二针加强针。

点评：近期南非第五波疫情再起，Oi亚型BA.4/BA.5已占八成以上。与现在流行的OiBA.2相比，BA.4/BA.5的传播能力进一步提高约10%，免疫逃逸能力更强，毒力尚有待证实。美欧新西兰等多国亦有发现，葡萄牙BA.5已经占据目前病例的37%。

能够占据优势地位的新冠病毒新的变异体传染性更强，而其毒力并不必然降低，免疫逃逸能力也更强，疫苗的有效性和自然感染获得的免疫力都在下降。新冠疫情的持续时间和严重程度超预期。多价疫苗、广谱疫苗和抗病毒药物的研发亟需加强。另外，近期朝鲜和台湾地区的疫情失控，表明疫苗+药物+NPI（非药物干预）的综合措施仍然是控制疫情的必要手段。

4.美日拟建“芯片同盟”，半导体国产替代迫切。近日，日媒报道称，美国打算和日本两国组建一个“美日芯片同盟”，该联盟有两个主要目的：一是美日联手攻克先进制造工艺2研发和量产，摆脱全球芯片先进制造工艺对韩国和中国台湾的依赖；二是美日联盟将打造一个近乎封闭的半导体供应链，杜绝核心关键技术外泄到中国大陆。

点评：11日，日本《经济安全保障推进法案》获参议院批准，其中明确提出“增强半导体等重要物资在日本国内进行生产的能力”。继美国、欧洲的芯片法案后，日本的安保法案也强调了芯片的战略地位，力图加强本国生产能力。此外，无论是安保法案中涉及的特定专利非公开制度，还是此次日本主动发起的美日芯片同盟，在芯片先进制程领域排挤和压制中国的意图明显。日本在半导体材料和设备方面影响举足轻重，日本厂商在硅晶圆制造市场占据过半份额，在半导体设备市场份额也超过1/3。美日芯片同盟若成立，无疑令中国半导体产业在“非美”之外遭遇新的挑战，也将更加坚定国产化推进的力度和决心。虽然目前半导体行业面临景气度下行的压力，但半导体设备、材料、关键零部件领域国产替代主线持续。

5.户外运动相关产业链增长持续。近日，京东携手《经济日报》发布的《春夏潮流时尚消费趋势报告》显示，消费者在春季置办新装需求较大，各服饰品类销量实现环比增长。具体来看，男装类POLO衫销量增长最大，环比增长680%。而女装类目中，女士T恤销量环比增长502%，增长最快。此外，在服饰配件类目中，渔夫帽、时尚腰带、遮阳帽、装饰眼镜和太阳镜成为销量环比增长TOP5，其中渔夫帽销量环比增长695%，拔得头筹。

点评：数据显示消费者的选择以舒适为主，男士POLO衫和女士恤等休闲运动类服饰销量增长最多，服饰配件类也以渔夫帽、遮阳帽、太阳镜等户外休闲运动类销量居首。疫情之下人们对身体健康的重视促进了户外运动的发展，也将长期改变人们的相关消费习惯，户外运动相关产业链包括运动服饰、配件、装备、器械等值得长期关注。

6.挪威：到2040年将开发30吉瓦海上风电计划对外出口电力。

点评：目前挪威电力供应以水电为主，2022年初挪威总的装机容量为38.7GW，其中水电33.4GW，风电4.65GW，其中海上风电仅2台，太阳能0.16GW。若到2040年开发30GW海上风电，挪威的电力装机容量要接近翻一倍，海上风电机组目前的2台增加值约1500台，考虑到挪威的电力供需结构，估计其中相当大的部分将用于出口，以满足欧洲能源安全背景下其他欧洲国家的电力需求。关注欧洲海风放量背景下，国内相关产业链走出去的发展机会。

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